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Hello，大家好，我是老吳。

可轉債打新，作為2023年以來投資者的必備技能，逐漸進入到普通投資者的視野之中。憑借其股債雙特性的特點，以及獨特的特殊條款，越來越受到普通投資者以及機構投資者的青睞。

當前，很多投資者將可轉債打新等方式當作是100%賺錢的機會，其實不然，可轉債上市也有破發的。而且由于可轉債本身所包含的股性特點，波動性較一般的債券也要大很多。

本文就可轉債的基本概念以及主流的一些可轉債投資策略進行一些科普，以期加深大家對于可轉債的認知。

01 什么是可轉債？

可轉債，全稱“可轉換公司債券”，是指在一定時間內可以按照一定比例以既定的轉股價格轉換為債券發行公司股票（即所謂“正股”）的債券。

轉股權是轉債持有者的權利，而非義務。如果債券持有人不想轉換，則可以繼續持有債券，直到償還期滿時，收取債券票面本金和利息，或者在流通市場出售變現。如果持有人看好發債公司股票增值潛力，在轉換期內（自可轉債發行結束之日起6個月之后）可以擇機行使轉換權，按照預定轉換價格將債券轉換成為股票。

02 可轉債的特點

從可轉債的定義來看，可轉債同時具備股性和債性的雙重特性。

在公司能夠如期兌付的前提下，首先其作為公司債券，可以保證本金和利息（債券票面價值）的安全；其次投資者可以擇機在轉股期內按轉股價格將其轉換為標的股票，從而在標的股票價格上漲后（超過轉股價）獲得高于普通債券的收益。因此，對于投資者而言，可轉債相對來說是一種兼顧收益和風險控制的理想的投資工具。

我們以2023年4月10日成立的應急轉債為例，來具體講解可轉債的以上兩個特性。

圖片來源：紐達投資

從應急轉債的基本要素來看，作為債券，在存續的6年時間里，每年的票面利率分別為0.3%、0.5%、1%、1.5%、1.8%、2%?？赊D債的票面利息多為遞增結構，首年票息一般較低，后面逐步提高?？赊D債利率要比正常的利率債利率低很多，主要就是因為其所包含的轉股價值。由此，便引出了另一個非常重要的概念：轉股溢價率。

轉股溢價率是指可轉債市價相對于其轉股后價值的溢價水平（即高出部分的百分比），公式為：溢價率=（轉債價格／轉股價值-1）×100%，其中轉股價值=100/轉股價*股票市價。

通常來說，在轉換期內，可轉債的轉股溢價率≥0。因為當轉股溢價率＜0時，投資人通過買入可轉債并轉股，從而實現套利。此時，套利交易將推動轉股溢價率上升。

簡單來說，可轉債的轉股溢價率的高低代表其與正股價格的相關性。轉股溢價率越低，說明可轉債價值和正股價值越接近，兩者的波動也就越同步，股性越強；轉股溢價率越高，說明可轉債價值相對于當前的正股價格，高出的部分越多，造成這種情況的原因主要有兩個，一是可轉債本身含有的轉股期權，二是反映了市場對正股價格未來進一步上漲的預期。轉股溢價率越高，隱含的風險也就越大，一旦正股價格沒有達到上漲預期，那可轉債下跌的空間就比較大了。

綜上，轉股溢價率是可轉債投資過程中非常重要的一個參考指標。

03 可轉債的三個特殊條款

可轉債作為高性價比的投資品種，除了要關注純債溢價率以及轉股溢價率（最常用）之外，還需要重點關注另外三個非常重要的核心條款：可轉債=債券+轉股權+回售條款+強制贖回條款+下修條款。

首先，我們要了解一個底層邏輯：可轉債作為上市公司一種低成本的融資工具，上市公司更希望持有者把可轉債轉換成股票，這樣發行人到期就不用償還本息了。

數據來源：Wind；數據區間：轉債退市日期在2023-1-1至2023-12-31

從以上數據統計結果，可以看出可轉債的主要退出方式中，有高達95%的比例進行了轉股。在理解了可轉債發行人的核心訴求之后，接下來我們就可以重點研究一下可轉債的三個特殊條款了。

1.下修條款

當公司股票在任意連續30個交易日中至少有15個交易日的收盤價低于當期轉股價格的80%時（簡寫存續期間15/30，80%），公司董事會有權提出轉股價格向下修正方案并提交公司股東大會表決（PS：不同發行公司設置的下跌幅度略有區別）。修正后的轉股價格應不低于本次股東大會召開日前20個交易日公司股票交易均價和前一交易日均價之間的較高者。同時，修正后的轉股價格不得低于最近一期經審計的每股凈資產值和股票面值。

上面我們談到了可轉債發行人更想促使投資者轉成股票的，如果出現大跌情況，若不及時下修轉股價，要么到期償付本息，要么投資者行使回售的權利，這都要上市公司掏錢的，所以下修主要是為了避免觸發回售條款。

2.強制贖回條款

下述兩種情形的任意一種出現時，公司有權決定按照債券面值加當期應計利息的價格贖回全部或部分未轉股的可轉換公司債券：（1）在本次發行的可轉換公司債券轉股期內，如果公司股票連續30個交易日中至少有15個交易日的收盤價不低于當期轉股價格的130%（含130%）（簡寫轉股期內15/30，130%）；（2）本次發行的可轉換公司債券未轉股余額不足人民幣3,000萬元時。

一般強制贖回情況出現時，表明正股價格已經高于轉股價格很多了，可轉債發行人希望可轉債持有人“積極”轉股，這樣就不用還錢了，也就完成了一次非常成功的低成本融資了。

3.回售條款

如果公司股票在任意連續30個交易日的收盤價低于當期轉股價格的70%時，可轉債持有人有權將其持有的全部或部分可轉債按債券面值加上當期應計利息的價格回售給公司（簡寫最后兩個計息年30/30，70%）。

一般在最后兩個計息年，在回售事項發生之前，可轉債發行人就會提前啟動下修條款，以避免出現回售情形。

總結一下：下修條款和回售條款為可轉債投資者提供了一定程度的保護，對于可轉債的價格也形成了相應的支撐，而強贖條款則主要是可轉債發行人推動可轉債持有人“積極”行使轉股權。

04 常見的可轉債投資策略

從前文的介紹來看，可轉債的價格走勢由于各種特殊條款的設置，呈現了和債券、股票完全不一樣的價格走勢，整體特點是：漲跌不對稱，下有底，上無頂。

情形1：正股上漲，可轉債跟隨正股上漲的趨勢性強，需更多關注上市公司基本面。其中有可能會出現130%以上的強贖情況（據統計，絕大部分可轉債價格會在2年內上漲到130以上并觸發強贖）。

情形2：正股下跌，下修轉股價，重塑可轉債的轉股價值，需更多關注上市公司與股東的條款博弈。

情形3：正股下跌，可轉債跟隨正股下跌的趨勢性變弱，凸顯可轉債債性托底的安全邊際。

由以上三種基本交易形態，隨著可轉債市場規模的逐步壯大，出現了眾多可轉債交易策略，大致有以下幾種：

1.可轉債多頭策略

基于權益市場的未來行情，通過主觀或者量化模型，精選低位、具備高成長性的標的轉債，博取轉債上漲的收益。同時，有的管理人會在底倉的基礎上，加入T0策略、波段交易策略、場外期權增強策略等，嘗試進一步改善持倉的收益率及穩定性。

其中，場外期權增強策略是指在持有可轉債期間，通過向券商賣出個股場外看漲期權，從而增強收益。

2.可轉債套利策略

在上一篇《什么是套利策略？》中，提到可轉債套利策略，主要包括轉股套利策略（轉股溢價率為負）、特殊條款博弈套利策略（回售條款博弈套利、下修條款博弈套利）等。

3.打新策略

在可轉債上市時，可以通過網上打新（普通投資者）或網下打新（專業機構投資者）獲得一定的可轉債持倉，等待上市后賣出獲取收益。

今天的可轉債策略的科普內容就給大家分享到這里，后續我們會針對資產配置中常見的策略進行一個系列的科普，敬請期待。

我是老吳，下期再會。

作者：吳曉東 S1440618110174

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